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Les rachats d’actions sont étonnamment controversés. Un rachat d’actions se produit lorsqu’une entreprise rachète ses propres actions, ce qui réduit ses actions en circulation. En réduisant le nombre d’actions, les rachats allouent effectivement une plus grande partie du capital de l’entreprise aux investisseurs restants. Par exemple, le bénéfice par action augmente.
Les rachats d’actions ajoutent de la valeur à tous les constituants de l’entreprise – actionnaires, employés, clients – lorsque l’allocation du capital suit deux règles. Premièrement : les rachats sont effectués avec l’excédent de trésorerie après que l’entreprise a réinvesti pour maintenir ou accroître la rentabilité de son activité actuelle, que ce soit de manière organique ou par le biais d’acquisitions. Deux : les rachats ne sont effectués qu’à des prix des actions inférieurs à la valeur commerciale – une société qui paie trop cher pour tout, y compris ses propres actions, détruit la valeur de l’entreprise.
Certains critiques protestent contre les rachats pour de mauvaises raisons. Ils se plaignent de transférer de l’argent de l’entreprise aux actionnaires alors que les employés méritent une augmentation et les clients une baisse de prix. Mais cela ne tient pas compte de la première règle : lésiner sur les employés et les clients raides est un anathème pour toute entreprise et tous ses actionnaires à long terme, en particulier les sélectionneurs d’actions qui construisent un portefeuille sélectif d’actions de haute qualité (appelées actionnaires de qualité).
Il n’y a que deux types de bénéficiaires potentiels d’un tel détournement d’argent vers des rachats d’actions. Les premiers sont des actionnaires transitoires (à court terme) qui ne se soucient pas de la Règle Deux : ils sont heureux d’encaisser à un prix gonflé même si, dans le processus, l’entreprise détruit de la valeur pour les actionnaires, les employés et les clients restants. Les seconds sont des gestionnaires qui ne se soucient pas de l’une ou l’autre règle parce que leur salaire est fortement lié au cours actuel de l’action ou au bénéfice actuel par action.
Les gestionnaires fidèles qui adhèrent aux règles de rachat un et deux, cependant, ajoutent de la valeur pour toutes les parties prenantes de l’entreprise. Trois des meilleurs dirigeants d’entreprise de tous les temps ont été les pionniers et ont perfectionné la bonne exécution des programmes de rachat d’actions sur plusieurs décennies remontant aux années 1970 : Kay Graham de The Washington Post Co., Larry Tisch de Loews Corporation et Henry Singleton de Teledyne. Tous ont mis en place des programmes de rachat ponctuels pendant des décennies basés sur ces principes – n’achetant que lorsque le prix était bas et qu’il n’y avait pas de meilleure utilisation de l’argent.
Ces titans de la gestion ont des successeurs clairs parmi les chefs d’entreprise d’aujourd’hui. Parmi les racheteurs d’entreprises actifs ces dernières années, les sociétés suivantes disposent d’une base d’actionnaires de haute qualité et à long terme, par rapport aux transitoires, qui détiennent des actions de manière éphémère, et aux indexeurs, qui détiennent indistinctement.
Adobe ADBE,
Assurer AIZ,
Banque de New York Mellon BK,
CDW CDW,
PONT Extérieur Deckers,
Home Dépôt HD,
O’Reilly Automobile ORLY,
NVR NVR,
Sherwin-Williams SHW,
Walmart WMT,
O’Reilly est un détaillant de pièces automobiles au service des mécaniciens professionnels et amateurs. Fondée en 1957 par la famille O’Reilly, la société gère quelque 5 600 magasins générant un chiffre d’affaires annuel d’environ 10 milliards de dollars. Depuis son introduction en bourse en 1993, elle a maintenu une forte culture d’actionnariat salarié. Le PDG actuel depuis 2018 est Greg Johnson, qui travaille dans l’entreprise depuis 2001. Le modèle commercial est simple : acheter de nouveaux magasins et augmenter les ventes dans tous les magasins. Le résultat a été une croissance constante sur deux décennies, avec une acquisition majeure tous les deux ou trois ans et un taux de croissance annuel composé de 19 %. L’entreprise propose des produits et des services dont les clients ont besoin et ajoute régulièrement de nouveaux employés. Les avantages concurrentiels comprennent l’économie d’échelle.
Les points forts de l’entreprise comprennent une allocation de capital qui met l’accent sur les rachats. Après avoir déployé des capitaux à des fins primaires de réinvestissement et d’acquisition, de nombreuses entreprises adoptent une combinaison de dividendes et de rachats. Pas O’Reilly, qui saute les dividendes et passe directement à des rachats disciplinés et opportunistes : quand le prix est bien en dessous de la valeur. L’effet est d’augmenter le ratio cours-bénéfice lorsqu’il est bas et de le stabiliser lorsqu’il est élevé. Une telle approche reflète une allocation prudente du capital, augmente la valeur par action pour les actionnaires et maintient un cours des actions plus rationnel dans l’ensemble. O’Reilly maintient ce programme de rachat par intermittence depuis 2011. Les QS incluent Akre Capital, Edge Point Investment Group et T. Rowe Price.
CDW, un leader mondial des solutions informatiques intégrées dont le chiffre d’affaires annuel approche les 20 milliards de dollars, retrace ses origines improbables à une annonce dans un journal de 1984 vendant un ordinateur et une imprimante d’occasion. Le modèle commercial de l’entreprise centré sur le client se positionne comme une extension du personnel informatique de ses clients pour aider à accéder à une vaste sélection de solutions technologiques. Il se présente aux vendeurs comme un partenaire facilitant l’accès à une vaste clientèle. Après avoir été détenu par le capital-investissement à partir de 2007, il est public depuis 2013, affichant une croissance régulière de son chiffre d’affaires et de ses bénéfices avec une piste solide pour une croissance soutenue, à la fois organique et acquise. Les avantages concurrentiels comprennent une vaste échelle et une vaste portée et une culture axée sur la performance. L’actuelle PDG depuis 2018 est Christine A. Leahy, qui travaille chez CDW depuis 2002.
L’entreprise adopte une approche classique de l’allocation rationnelle du capital : un énoncé clair des priorités, y compris les réinvestissements et les acquisitions ; un objectif d’augmentations annuelles régulières des dividendes et de retour de flux de trésorerie disponibles excédentaires par le biais de rachats. Le programme de rachat est clairement opportuniste et cartographie les fluctuations de prix associées d’une période à l’autre. CDW compte parmi les bases d’actionnaires de la plus haute qualité. Les QS incluent Alliance Bernstein, Bessemer, Fenimore Asset Management, Lazard, Mawer Investment Management, Neuberger Berman, T. Rowe Price, Wedgewood Partners et Wellington.
NVR est un constructeur de maisons et un banquier hypothécaire régional avec des revenus annuels d’environ 6 milliards de dollars. Fondée en 1980 et publique depuis 1993 après une faillite provoquée par la récession, les marques comprennent Ryan Homes, qui s’adresse aux acheteurs d’une première maison, et NV Homes et Heartland Homes, qui comprennent des propriétés haut de gamme. Le modèle d’affaires évite les projets d’aménagement foncier coûteux et risqués en faveur de la construction de maisons pré-vendues sur des lots individuels acquis auprès de promoteurs à des conditions qui minimisent le risque du constructeur. Outre une stratégie aussi conservatrice, les avantages concurrentiels de NVR incluent des relations avec les développeurs et les professionnels de l’immobilier sur les marchés qu’il dessert.
L’actuel PDG est Paul Seville, en poste depuis 2005, ce qui en fait l’un des cadres supérieurs les plus expérimentés d’aujourd’hui. NVR affiche depuis longtemps le cours des actions coté le plus élevé autre que Berkshire Hathaway. Le programme de rachat d’actions de NVR remonte à 1994 et est connu pour être l’un des programmes les plus cohérents et les plus dédiés de son genre. Les QS actuels incluent Broad Run, Capital Group, Diamond Hill Capital, Ensemble Capital, Giverny Capital, Smead Capital, Wellington et T. Rowe Price.
Les rachats d’actions ne sont controversés que parce qu’ils peuvent être détournés. Bien fait, ce sont des victoires tout autour. Heureusement, Corporate America continue d’avoir d’excellents managers qui comprennent cela, et de nombreux actionnaires de qualité qui les apprécient pour cela.
Lawrence A. Cunningham est professeur à l’Université George Washington, fondateur du Quality Shareholders Group et éditeur, depuis 1997, de The Essays of Warren Buffett : Lessons for Corporate America. Pour des mises à jour sur ses recherches sur les actionnaires de qualité, inscrivez-vous ici.
Suite: Pourquoi les entreprises de haute qualité et dignes de confiance ont battu le S&P 500 de 30 à 50 %
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