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La hausse des taux d’intérêt américains menace les actions dites FAAMG. Je parle de Facebook FB,
Pomme AAPL,
Amazon.com AMZN,
Microsoft MSFT,
et Google (alphabet) GOOGL,
dont les capitalisations boursières combinées représentent désormais un quart du SPX du S&P 500,
le total. La source de cette croissance de l’évaluation a été en grande partie un mystère – jusqu’à présent.
Des recherches récentes montrent que la baisse des taux d’intérêt contribue à accroître la valorisation de ces sociétés. La hausse des taux pourrait donc faire perdre de la valeur marchande à ces actions à méga-capitalisation.
Cette conclusion est juste à l’opposé de ce que vous soupçonniez autrement. On pourrait penser que des taux d’intérêt plus bas aideraient de manière disproportionnée les petites entreprises et celles qui survivent à peine, donc des taux plus élevés devraient leur nuire davantage. Mais ce n’est pas ce que cette nouvelle étude a trouvé.
Intitulée « Falling Rates and Rising Superstars », les auteurs de l’étude sont Thomas Koren, Ernest Liu et Atif Mian de l’Université de Princeton et Amir Sufi de l’Université de Chicago. Le National Bureau of Economic Research a commencé à diffuser la recherche plus tôt cette semaine.
Les chercheurs sont parvenus à leur conclusion après avoir construit deux portefeuilles hypothétiques. Le premier, le portefeuille « Leaders », a été conçu pour contenir uniquement les actions des entreprises faisant partie des 5 % des entreprises les plus importantes d’un secteur. Le second, le portefeuille « Abonnés », contenait tous les autres. Les performances relatives de ces deux portefeuilles entre 1962 et 2019 ont ensuite été corrélées à l’évolution du Trésor américain à 10 ans TMUBMUSD10Y,
rendement.
Les chercheurs ont découvert que lorsque le rendement à 10 ans diminuait, le portefeuille Leaders surperformait le portefeuille Followers. Cet avantage de performance s’est élargi à un rythme accéléré lorsque les taux d’intérêt américains étaient particulièrement bas.
Quel avantage ? Considérez à quelle vitesse les capitalisations boursières des leaders devraient croître si le rendement à 10 ans diminuait de 2,0 % à 1,0 %. Sur la base des données de 1962 à 2019, les chercheurs estiment que cette baisse de taux entraînerait une augmentation de 5,3 points de pourcentage de la valorisation boursière du portefeuille Leaders par rapport au portefeuille Followers.
Pas étonnant que les plus grandes entreprises de ces dernières années aient dû représenter une part toujours plus importante du marché boursier global. Du début du siècle à son plus bas niveau de l’année dernière, le rendement américain à 10 ans est tombé à 0,5% contre 6,5%.
On peut s’attendre à l’inverse lorsque les taux d’intérêt augmentent. C’est pourquoi les actions FAAMG risquent désormais de perdre des parts de marché ; le taux à 10 ans a augmenté, à 1,6 % actuellement contre 1,2 % en août dernier.
Pourquoi la baisse des taux aide-t-elle les plus grandes entreprises à gagner des parts de marché ? Dans une interview, Sufi a identifié deux raisons principales :
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Des taux plus bas réduisent les coûts d’emprunt des Leaders plus que pour les Suiveurs, et les Leaders en profitent. Lorsque les taux baissent, ils empruntent proportionnellement plus d’argent et leur effet de levier augmente. Les leaders à leur tour font plus de dépenses en capital par rapport aux suiveurs, entreprennent plus d’acquisitions en espèces et investissent dans plus de propriétés, d’usines et d’équipements.
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Des taux plus bas réduisent la concurrence, selon les chercheurs, car ils induisent les dirigeants à devenir super-compétitifs. C’est parce que leurs revenus futurs deviennent plus précieux en termes de valeur actuelle à mesure que les taux d’intérêt baissent, ce qui les conduit à « viser la mort » dans leur compétition contre leurs rivaux. Les entreprises qui auparavant étaient capables de tenir tête aux dirigeants ont maintenant beaucoup plus de mal à suivre.
Cette nouvelle recherche a des implications à la fois sur les investissements et sur les politiques gouvernementales. Pour les investisseurs, l’étude suggère que les actions les plus importantes auront des difficultés lorsque les taux d’intérêt augmenteront.
Les implications politiques sont liées aux conséquences anticoncurrentielles des taux bas. La nouvelle recherche suggère que les taux bas peuvent en fait ne pas être expansionnistes, comme on le suppose souvent, mais en réalité «contractionnels». C’est parce qu’ils sont anticoncurrentiels, ce qui entraîne une concentration accrue et peut-être un faible investissement et une faible croissance de la productivité.
Mark Hulbert contribue régulièrement à Oxtero. Son Hulbert Ratings suit les bulletins d’investissement qui paient des frais fixes pour être audités. Il est joignable au mark@hulbertratings.com
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